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2025債市半年觀察:擴(kuò)容提速與高波動(dòng)并行

  上海證券報(bào)   2025-07-07 09:24:53

周恒 制圖

◎記者 張欣然

2025年上半年,債券一級(jí)市場(chǎng)保持高景氣態(tài)勢(shì),信用債和利率債協(xié)同發(fā)力,助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好。專項(xiàng)債和科技創(chuàng)新債(下稱“科創(chuàng)債”)等工具加快落地,資金加速流向基礎(chǔ)設(shè)施、高端制造、新能源等重點(diǎn)領(lǐng)域。

與此同時(shí),在內(nèi)外部擾動(dòng)交織的背景下,債市整體告別單邊牛市,步入高波動(dòng)震蕩階段。展望下半年,機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為,三季度為相對(duì)友好的債券配置窗口期,但隨著寬信用政策持續(xù)推進(jìn)及利率債供給回升,市場(chǎng)或面臨階段性波動(dòng)加劇的考驗(yàn)。

一級(jí)市場(chǎng)發(fā)債擴(kuò)容提速

今年上半年,債券一級(jí)市場(chǎng)延續(xù)擴(kuò)容態(tài)勢(shì),信用債和利率債發(fā)行“雙輪驅(qū)動(dòng)”,在穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、保障重點(diǎn)領(lǐng)域融資、支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等方面持續(xù)發(fā)揮“壓艙石”作用。尤其是在專項(xiàng)債與科創(chuàng)債等工具的帶動(dòng)下,債券市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持更加精準(zhǔn)有力。

大公國際數(shù)據(jù)顯示,上半年信用債發(fā)行數(shù)量達(dá)11077只,發(fā)行規(guī)模達(dá)10.16萬億元,分別同比增長6.75%和4.39%。從行業(yè)結(jié)構(gòu)看,石油石化、機(jī)械設(shè)備、電子、公用事業(yè)、商貿(mào)零售、汽車等行業(yè)發(fā)債活躍,這不僅體現(xiàn)出產(chǎn)業(yè)資金需求的增強(qiáng),也反映出資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵領(lǐng)域的支持力度不斷提升。

值得注意的是,科創(chuàng)債作為政策引導(dǎo)的重要品種,在上半年實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。多地加大對(duì)科技型企業(yè)的支持力度,鼓勵(lì)發(fā)行科創(chuàng)債用于高端制造、新能源等前沿領(lǐng)域。機(jī)構(gòu)人士表示,這一趨勢(shì)不僅為科技企業(yè)打開了直接融資渠道,也體現(xiàn)出資本市場(chǎng)服務(wù)“新質(zhì)生產(chǎn)力”培育的積極信號(hào)。

與此同時(shí),利率債供給顯著加碼。據(jù)渤海證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)測(cè)算,上半年利率債發(fā)行規(guī)模和凈融資規(guī)模均大幅超過去年同期,其中國債凈融資規(guī)模接近3.4萬億元,約為2024年同期的2倍。節(jié)奏上,國債發(fā)行在二季度明顯提速,地方債則于一季度集中放量,兩者錯(cuò)位運(yùn)行,增強(qiáng)了資金對(duì)各階段經(jīng)濟(jì)工作的匹配度;政策性金融債則保持平穩(wěn)節(jié)奏,為重點(diǎn)工程和補(bǔ)短板項(xiàng)目提供了穩(wěn)定的資金來源。

其中,專項(xiàng)債作為地方政府債券中的重要品種,在拉動(dòng)有效投資方面發(fā)揮了關(guān)鍵作用。據(jù)統(tǒng)計(jì),上半年,各地發(fā)行新增專項(xiàng)債規(guī)模約21607億元,較2024年上半年的14935億元,增長約44.7%。

多位市場(chǎng)人士表示,上半年新增專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模增長、投向領(lǐng)域拓寬,對(duì)于穩(wěn)增長、促投資、惠民生等方面具有重要意義。專項(xiàng)債投向市政基礎(chǔ)設(shè)施、綠色低碳轉(zhuǎn)型、公共服務(wù)、現(xiàn)代物流及高端制造業(yè),直接帶動(dòng)了大量在建項(xiàng)目和新開工項(xiàng)目啟動(dòng),為經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展提供了有力支撐。

債市進(jìn)入高波動(dòng)震蕩市

從二級(jí)市場(chǎng)來看,上半年,在貨幣政策節(jié)奏切換、流動(dòng)性松緊輪動(dòng)及海外事件擾動(dòng)等多重因素的影響下,債券市場(chǎng)正式告別過去幾年的單邊牛市,步入高波動(dòng)震蕩格局。進(jìn)入6月后,利好因素逐步累積,收益率整體處于下行通道,市場(chǎng)資金面保持均衡偏松,債市情緒逐步修復(fù)。

回顧上半年,貨幣政策態(tài)度與貿(mào)易博弈成為影響市場(chǎng)走勢(shì)的主線。

從走勢(shì)節(jié)奏來看,3月17日成為上半年債市的分水嶺。年初至3月中旬,受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期、政策預(yù)期修正以及資金面收斂等多因素共振影響,債市收益率出現(xiàn)一波明顯上行。其中,10年期國債收益率從年初低點(diǎn)約1.6%升至1.9%,累計(jì)上行30個(gè)基點(diǎn);同期,1年期國債收益率從1.06%上行至1.59%,上行幅度達(dá)52個(gè)基點(diǎn),收益率曲線顯著呈現(xiàn)“熊平”態(tài)勢(shì)。

中國建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部相關(guān)人士表示,推動(dòng)收益率上行的核心因素包括年初資金利率中樞明顯高于前期水平,債券票息無法覆蓋資金成本,機(jī)構(gòu)被動(dòng)降杠桿;科技資產(chǎn)重估帶動(dòng)股市強(qiáng)勢(shì)上漲,資金從債市流出,打壓做多情緒。

然而,自3月中旬起,債市迎來階段性修復(fù),收益率震蕩下行。截至7月4日,10年期國債收益率回落至1.64%,較3月中旬高點(diǎn)下行26個(gè)基點(diǎn);1年期國債收益率則下行23個(gè)基點(diǎn),收益率曲線重新轉(zhuǎn)為“牛平”。多項(xiàng)寬松政策接連落地成為債市反彈的主要推動(dòng)力。

具體來看:一是美國推出“對(duì)等關(guān)稅”政策后,避險(xiǎn)情緒升溫,推動(dòng)債券買盤回暖;二是A股遭遇關(guān)稅擾動(dòng)后大幅調(diào)整,增配債券避險(xiǎn)資產(chǎn);三是資金面持續(xù)寬松,DR007中樞自3月中旬回落至如今的1.422%,杠桿資金加速入場(chǎng),銀行配債積極性上升。

渤海證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)表示,一季度在貨幣政策轉(zhuǎn)向和資金面偏緊的推動(dòng)下,利率整體上行,曲線趨于平坦;二季度則由貿(mào)易博弈主導(dǎo),利率一度回落后維持低位震蕩。

下半年配置需把握節(jié)奏

展望下半年,債券市場(chǎng)在內(nèi)外多種因素交織的影響下,趨勢(shì)性機(jī)會(huì)還不明朗,震蕩仍為主基調(diào)。多家機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì),三季度為債市交易的重要窗口,而隨著“寬信用”政策發(fā)力與供給壓力上升,四季度波動(dòng)性或加劇,利率走勢(shì)料將呈“先下后上”態(tài)勢(shì)。

隨著貿(mào)易擾動(dòng)逐步出清、市場(chǎng)情緒回歸理性,債市迎來階段性平穩(wěn)期。華創(chuàng)證券首席固收分析師周冠南表示,從時(shí)點(diǎn)上看,三季度尤其是7月具備較高勝率,是相對(duì)積極的配置窗口。但8月至10月擾動(dòng)因素將有所增多,尤其“寬信用”政策效果逐步顯現(xiàn),疊加政府債券供給顯著抬升,將對(duì)利率形成上行壓力。

“下半年10年期國債收益率的波動(dòng)區(qū)間在1.5%到1.8%。臨近年底,市場(chǎng)或?qū)⒃俅翁崆安季窒乱荒陮捤深A(yù)期,收益率下行概率重新放大?!敝芄谀险f。

西部證券固收首席分析師姜佩珊表示,季節(jié)性規(guī)律與政策時(shí)點(diǎn)值得關(guān)注。債市存在8月至10月易變盤的規(guī)律。自2018年以來,全年利率最低點(diǎn)或局部低點(diǎn)多出現(xiàn)于8月,隨后債市普遍回調(diào)。三季度政策窗口期的開啟往往意味著前期利率下行,而隨著“寬信用”政策加碼、監(jiān)管方面對(duì)“資金空轉(zhuǎn)”加強(qiáng)關(guān)注及匯率波動(dòng)影響,利率可能呈季節(jié)性上行。

招商證券固定收益分析師張偉認(rèn)為,下半年經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)債市不構(gòu)成實(shí)質(zhì)性利空。預(yù)計(jì)三季度GDP環(huán)比與二季度持平,四季度環(huán)比或小幅回升,債券市場(chǎng)的大環(huán)境依舊有利。

在投資策略上,多家機(jī)構(gòu)建議維持“久期+波段”策略,同時(shí)注重細(xì)分市場(chǎng)機(jī)會(huì)。張偉表示,利率債方面,建議采取“啞鈴”配置,即以短久期和長久期債券為主,并聚焦活躍券的階段性交易機(jī)會(huì)。此外,目前利率曲線較平,市場(chǎng)杠桿率處于低位,波段機(jī)會(huì)相對(duì)充足。在信用債方面,建議結(jié)合資金寬松背景,采用中短端套息策略,關(guān)注信用債ETF及科創(chuàng)債ETF帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

在城投債市場(chǎng),票息策略仍具吸引力?!耙环矫媸抢L久期獲取高票息,推薦關(guān)注中部地區(qū)、山東、新疆等區(qū)域城投債;另一方面是下沉策略,發(fā)掘短久期尾部券和私募債的收益機(jī)會(huì),重點(diǎn)關(guān)注貴州、云南、廣西等化債重點(diǎn)省份的2年以內(nèi)期限品種?!睆垈フf。

責(zé)編:鄭旋

一審:鄭旋

二審:曹嫻

三審:李偉鋒

來源:上海證券報(bào)

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